恒生科技价值重估，接着奏乐接着舞？

范亮

郑怀舟

本周中国权益市场情绪依然高涨，上证指数基本收复年内跌幅，恒生指数则上涨超10%，接近突破前期新高。

不过，这波反弹行情并非普涨，而是由AI和机器人两大概念一同拉动。同时，市场也逐渐开始出现分歧，如2月13日港股大涨后突然变脸转跌，同时A股人工智能指数、机器人指数同步回调，但2月14日在美推迟关税生效等一系列各类市场传言下，港股、A股AI板块继续大幅上涨。

这意味着资本市场“ALL IN AI”策略的风险可能在逐渐升高，那么，AI还能买吗？

一、港股科技股价值重估

2月，以互联网企业为主的恒生科技指数涨幅达到17%，其中阿里巴巴涨幅40%、腾讯涨幅18%、美团涨14%、金山软件涨16%，偏硬件的企业小米涨17%、理想涨10%。

那么，这一轮暴涨背后的推手是什么？

逻辑上，一是Deepseek R1横空出世，市场重新拾起对国内互联网企业创新能力的信心。

2021年后，互联网平台反垄断、消费动能偏弱等因素，使得国内互联网龙头企业估值逐渐对标公共事业板块，大幅回调。尽管2024年10月份，在国内政策刺激预期下恒生科技指数有过一波反弹，但在缺乏基本面数据支撑的背景下，估值水平从历史5年的40%分位再度回落至10%分位。

春节后Deepseek逐渐发酵，市场开始重新审视相关企业的“科技”属性，同时政策端也显现对互联网企业、民营企业的呵护苗头，因此恒生科技指数的市盈率水平快速修复至30%分位，指数点位接近前期新高。这轮上涨中，阿里巴巴暴涨40%拔得头筹，原因主要是与苹果敲定AI合作。

二是大模型可能会重塑互联网生态格局。

根据AI产品榜数据，1月20日DeepSeek R1模型发布，到用户规模突破1.25亿、应用(App)累加不去重)，DeepSeek仅用了一周时间。

泼天的流量之下，深度求索并没有充分应对的能力和意愿，DeepSeek R1网页和客户端经常出现无法响应的情况。因此，众多拥有云服务能力的厂商纷纷开始部署本地化Deepseek R1模型，试图从Deepseek的流量中分一杯羹。

从应用层面而言，当下Deepseek已经在在重塑”搜索”的逻辑。在大模型的基础上，未来还会衍生出哪些“核弹级”应用还未可知，但资本市场已经开始提前下注。光大证券指出，DeepSeek“破圈”后，对互联网大厂而言有四大意义，分别为大模型能力提升、云服务需求扩张、推理模型直接提升AI Agent能力 、提升AI赋能广告能力 。

资金面角度，本轮恒生科技指数的上涨，外资可能是推动主力，内资出现分歧。

从南向资金动向看，2月份以来的10个交易日，南向资金净买入约266亿港元，与历史数据比并没有明显变化。其中阿里巴巴近7日净买入量134亿元，吸引了绝大多数的增量资金。若从周度角度看，2月第一周、第二周南向资金净流入金额分别约为48亿、218亿港元，看似流入有加速趋势，但与此同时分歧也有所扩大，如2月11、2月13日南向资金曾处于流出状态。

上轮港股923行情中，恒指、恒生科技指数在2024年10月初达到年内高点后，外资即获利了结，使港股后续回调约20％。那么，当下恒生指数接近前期高点，恒生科技指数突破前期新高的背景下，港股这波行情会再度结束吗？

综合当下的市场消息，本轮港股市场的行情大概率会比上轮923行情更加持久，至少大幅回调的可能性大大降低。在上轮行情中，外资对国内政策刺激力度、预期存在一定分歧，因此并未就市场的大幅上涨形成共识。但是在本轮行情下，Deepseek引起了全球范围的关注，高盛、瑞银、摩根士丹利、德意志银行等外资机构集体看多中国资产，市场对中国科技股价值重估也形成了共识，另外从估值分位数角度，当前恒生科技指数平均市盈率25倍，处于近五年30％分位，近2年70％分位，因此不太容易再出现估值大幅回调的情况。

二、A股AI热度还能否继续演绎

与港股市场不同，A股AI板块本身就不存在低估的基础，如万得人工概念指数市盈率达到80倍，软件指数市盈率648倍，文化传媒指数市盈率53倍。因此，相关板块的波动更多取决于市场情绪的变化，情绪指标是判断相关板块是否可以继续介入的重要参考。

从万得人工智能指数的换手率来看，周度日均换手率已经达到8%，处于2023年7月以来最高值，而万得软件指数、万得文化传媒指数换手率也接近前期高点，显示相关板块已经存在过热迹象。

预计在情绪高点下，后市A股人工智能相关板块可能会出现震荡分化态势，估值偏低、有基本面支撑的企业依然有继续上涨的潜力，但是以炒作为主的概念股会面临回调风险。